Lạm phát lõi của Tokyo trở lại mốc 2%; lợi suất đầu ngắn của Nhật tăng còn đầu dài không theo

Ngày 28/8, Cục Thống kê Nhật Bản công bố chỉ số giá tiêu dùng sơ bộ giữa tháng của khu vực Tokyo cho tháng 8/2026, theo gốc năm 2025. Chỉ số chung ở mức 102,4, cao hơn 1,9% so với tháng 8/2025; chỉ số loại trừ thực phẩm tươi sống ở mức 102,3, tăng 1,8%; và chỉ số loại trừ cả thực phẩm tươi sống lẫn năng lượng ở mức 102,6, tăng 2,0%. Thước đo cuối cùng là thứ một ngân hàng trung ương đọc khi muốn nhìn sức cầu trong nước mà không bị giá lương thực và nhiên liệu lấn át, và đây là lần đầu tiên nó đạt hoặc vượt 2,0% kể từ tháng 3, khi con số là 2,2%.

Đây không phải hiện tượng của một tháng. Lạm phát Tokyo chạm đáy vào tháng 5/2026 trên cả ba thước đo — 1,3% ở chỉ số chung, 1,2% loại trừ thực phẩm tươi sống, 1,5% loại trừ thực phẩm tươi sống và năng lượng — rồi tăng liên tục trong ba tháng sau đó: 1,6%, 1,8% và 1,9% ở chỉ số chung; 1,5%, 1,7% và 1,8% ở chỉ số lõi; 1,7%, 1,8% và 2,0% ở thước đo nền. Các con số điều chỉnh mùa vụ theo tháng trong cùng bản công bố còn cứng hơn số theo năm: chỉ số nền tăng 0,4% trong tháng 6, 0,3% trong tháng 7 và 0,3% trong tháng 8. Ghép lãi ba tháng ấy cho ra khoảng 4% một năm — đây là phép tính của bộ phận biên tập trên chính số liệu điều chỉnh mùa vụ của Cục Thống kê, không phải con số Cục công bố. So sánh theo năm vẫn đang gánh một mùa xuân yếu; quỹ đạo theo tháng thì không.

Thị trường trái phiếu không đọc điều đó thành một thông điệp duy nhất. Lấy chính bảng lợi suất hằng ngày của Bộ Tài chính Nhật Bản cho tuần từ 21 đến 27/8: lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm tăng từ 1,682% lên 1,696%, kỳ hạn 5 năm từ 2,146% lên 2,182%. Kỳ hạn 10 năm thêm khoảng 1,5 điểm cơ bản, từ 2,882% lên 2,897%. Rồi chiều hướng đảo lại. Kỳ hạn 20 năm gần như không đổi, 3,760% so với 3,764%. Kỳ hạn 30 năm đóng tuần ở 4,038% so với 4,042%, còn kỳ hạn 40 năm giảm từ 4,069% xuống 4,043%. Khoảng cách giữa đoạn 10 năm và 40 năm thu hẹp khoảng 4 điểm cơ bản qua năm phiên đó.

Trên cùng một đường cong, hai mức giá khác nhau đang được xác lập. Đầu ngắn của đường cong là một mức giá đặt lên lãi suất chính sách: đó là phép tính của thị trường về việc ngân hàng trung ương sẽ làm gì tại những cuộc họp có thể gọi tên, và cuộc họp chính sách tiền tệ kế tiếp của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản diễn ra ngày 17 và 18/9 theo đúng lịch 2026 mà chính cơ quan này công bố. Một thay đổi trong cách nhìn về cuộc họp ấy xuất hiện ở kỳ hạn 2 năm và 5 năm trước khi xuất hiện ở bất kỳ đâu khác, và đó chính là nơi áp lực bán của Nhật rơi vào tuần này. Đầu xa của đường cong lại là một công cụ khác. Ở kỳ hạn 30 và 40 năm, mức lãi suất chính sách của một cuộc họp đơn lẻ gần như là sai số làm tròn; thứ được định giá là khoản đền bù đòi hỏi cho việc nắm giữ thời hạn xuyên qua một lượng cung không ai ghim được. Một con số lạm phát trong nước làm dịch chuyển thị trường thứ nhất. Nó gần như không chạm tới thị trường thứ hai.

Cùng tuần đó lại cung cấp một đối chứng sạch một cách hiếm thấy. Trong đúng khoảng thời gian ấy, toàn bộ đường cong lợi suất chuẩn của trái phiếu kho bạc Mỹ đi xuống: kỳ hạn 2 năm từ 4,24% xuống 4,20%, 5 năm từ 4,43% xuống 4,38%, 10 năm từ 4,74% xuống 4,67%, 20 năm từ 5,25% xuống 5,18% và 30 năm từ 5,27% xuống 5,19%, theo chính số liệu kỳ hạn cố định hằng ngày của Bộ Tài chính Mỹ. Nghĩa là đầu ngắn của Nhật đã tăng trong một tuần mà mọi kỳ hạn Mỹ đều giảm — một giao dịch chính sách nội địa đi ngược dòng chảy toàn cầu. Ngược lại, kỳ hạn 30 và 40 năm của Nhật trôi xuống cùng đầu dài của Mỹ, chỉ là ít hơn nhiều. Đặt cạnh nhau, hai đường cong nói cùng một điều về chính chúng: đoạn ngắn thuộc về quốc gia, còn đoạn dài thì không.

Cần nói thẳng về mặt bằng, vì chính khoảng cách mới khiến đầu dài trông lạ. Trái phiếu chính phủ Nhật kỳ hạn 30 năm có lợi suất 4,038% trong khi chỉ số nền của Tokyo chỉ cao hơn 2,0% so với một năm trước. Đó không phải lợi suất thực — lợi suất thực cần kỳ vọng lạm phát trong ba mươi năm, chứ không phải một con số tại chỗ của một thành phố — và bản công bố Tokyo là số sơ bộ giữa tháng cho một vùng đô thị duy nhất, được phát hành trước số liệu toàn quốc chính vì nó được coi là chỉ báo dẫn dắt chứ không phải bản thân sự việc. Nhưng khoảng cách số học ấy là lý do đầu dài rõ ràng không phải một thị trường lạm phát: dù thứ gì đang giữ kỳ hạn 30 năm ở trên 4%, lạm phát tháng này cũng không đủ để giải thích nó.

Lập luận phản bác xứng đáng nhận nhiều trọng lượng hơn mức mà sự gọn gàng của lằn ranh này gợi ra. Mức giảm 2,6 điểm cơ bản ở kỳ hạn 40 năm trong một tuần nằm trong biên độ dao động thường ngày. Quan sát trung thực không phải là đầu dài đã dịch chuyển, mà là nó đã không kéo dài đợt định giá lại nhận vào ngày 21/8, phiên mà kỳ hạn 30 năm nhảy từ 3,995% lên 4,042% và kỳ hạn 40 năm từ 4,002% lên 4,069% chỉ trong một ngày. Việc không dịch chuyển là bằng chứng yếu hơn việc dịch chuyển, và nó tương thích với hơn một cách giải thích. Mức 2,0% cũng không phải một sự vượt ngưỡng: thước đo nền nằm đúng trên mục tiêu, và một tháng chạm mục tiêu sau bốn tháng dưới mục tiêu là một sự trở lại chứ không phải một sự phá vỡ. Cách đọc trong đó đầu ngắn của Nhật chỉ đang hoàn lại một phần của tuần nặng nề trước đó, còn đầu dài yên ắng vì cuối tháng 8 vốn yên ắng, không bị bất cứ điều gì ở trên bác bỏ. Bộ phận biên tập cũng không đọc tại nguồn bất kỳ mức tỷ giá yên, mức đóng cửa chứng khoán Nhật hay lộ trình chính sách hàm ý từ hợp đồng tương lai nào cho tuần này, nên không tuyên bố điều gì về chúng; những gì hồ sơ chống đỡ được là hai đường cong và bản chỉ số giá đó.

Ba điều sẽ phân định, và mỗi điều đều có một ngày tháng hoặc một hồ sơ đã công bố phía sau. Thứ nhất là chỉ số toàn quốc của tháng 8, thứ mà Cục Thống kê công bố sau bản sơ bộ Tokyo và thay thế nó; hai bên từng khác nhau, và chuỗi số toàn quốc mới là chuỗi mà mục tiêu của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản được viết trên đó. Thứ hai là cuộc họp ngày 17 và 18/9, nơi cách nhìn hàm ý của đầu ngắn hoặc được trả công hoặc không. Thứ ba, và mang tính chẩn đoán nhất, là hình dạng của lần dịch chuyển kế tiếp trong chính bảng số của Bộ Tài chính Nhật Bản. Nếu đợt bán tháo kế tiếp do kỳ hạn 2 năm và 5 năm gánh trong khi kỳ hạn 30 và 40 năm đứng vững, lằn ranh mô tả ở đây là một câu chuyện chính sách mà đầu dài có quyền phớt lờ. Nếu đầu dài dẫn dắt lần tăng kế tiếp trong một phiên hoàn toàn không có dữ liệu Nhật Bản nào, thì nó chưa từng nghe giỏ hàng của Tokyo, và thứ cần theo dõi là lịch phát hành chứ không phải chỉ số giá.